Impacto profundo del retiro del 10% de las AFPs

Carta al Director publicada por Diario Financiero el 13 de noviembre de 2020

Es cierto que la política pública se encuentra frente a un trade-off: ¿permitir un nuevo retiro del 10% de los fondos de pensiones o impedirlo? Es un lugar común que millones de afiliados ya se quedarán sin ahorros para sus pensiones, incrementando la carga futura de la deuda pública para compensar el pilar solidario a largo plazo. Al ritmo actual de crecimiento de la deuda pública (inevitable), se le adicionaría estos pasivos contingentes en pensiones. Esta brutal disminución del ahorro interno significará un retroceso respecto de la apertura de los mercados financieros (desde los años 80) y de su capacidad de amortiguar las crisis. Esto afectará el financiamiento de la deuda pública, la cual en un 80% es financiada en el mercado de capitales local a través de las AFPs, lo que es positivo para poder financiar los crecientes pasivos fiscales que se avecinan para los próximos años. Así, si se debilitan los niveles de ahorro agregados de la economía por estos retiros, y los efectos adversos en términos de mayores tasas de interés (dada una menor liquidez doméstica) se dejarán sentir y ya será más caro financiar la deuda pública (cuyo spread ya viene subiendo desde el estallido social del 18-O), además que restará financiamiento al sector privado (crowding out).

De ahí que una necesaria consolidación fiscal (sobre la que hay dudas) requiere un mercado de capitales robusto que evite los efectos disruptivos en las variables macroeconómicas. La credibilidad del Banco Central, por su parte, ha sido clave para poder mitigar las consecuencias negativas de estos eventos; credibilidad que se ha ido construyendo a lo largo de varias décadas. Pero falta volver a retomar una regla fiscal creíble de largo plazo que complemente las acciones del Banco Central.

A su vez, los sistemáticos retiros desde las AFPs impactarán negativamente a la economía a través de diferentes canales de transmisión:

i) Más deuda pública futura para financiar pensiones de aquellos que hoy ya no tienen nada en sus cuentas de capitalización individual (la deuda pública alcanzará en 3 años aprox. 45% del PIB)

ii) Un mayor costo del crédito por menor liquidez con efectos adversos en el crecimiento y en el empleo. Esto afectará principalmente a las personas y a las empresas de menor tamaño. También los proyectos reales se descontarán a una tasa más alta, afectando negativamente la formación bruta de capital fijo (menos máquinas, menos equipos, menos infraestructura), y

iii) La posibilidad de no diversificar adecuadamente las crisis internacionales al no tener un mercado de capitales más profundo, el que quedará debilitado luego de estos retiros previsionales. A corto plazo el Banco Central podrá estabilizar los mercados ante un segundo retiro del 10%, inyectando la liquidez requerida, aunque ya ha comprado una alta proporción de bonos bancarios justamente para proveer aquella liquidez que evita saltos abruptos en variables claves.

Pero la incógnita es qué sucederá en el largo plazo con la economía. Ante una tasa de ahorro y de inversión cayendo en los últimos años, la capacidad de crecimiento de la economía se vera deteriorada y crecerá bajo su potencial, afectando la creación de empleo y reduciendo la capacidad de mejoras significativas en el patrón distributivo. La tasa de inversión viene cayendo desde el año 2013 cuando alcanzó un peak del 28,4% del PIB a un actual 22% del PIB, y el producto tendencial de la economía (la capacidad de crecer asumiendo pleno empleo de los factores productivos) se ha ido reduciendo desde el 3% al 1,5%, lo que demuestra la falta de vigor de la economía. Si a esto se adiciona una deuda pública que se empinará sobre el 45% del PIB con un gasto público creciendo casi a dos dígitos, las perspectivas futuras son complejas. El retiro de los fondos previsionales no contribuye a la tasa de ahorro de la economía e, incluso, genera cierta incertidumbre al financiamiento de la deuda fiscal, al acotarse la base de liquidez local.

Ciertamente los sectores de ingresos mas bajos, con menos capital humano y en mayor proporción desempleados actualmente, requieren sus ahorros previsionales con mayor premura que otros sectores de ingresos medio-altos. Pero ya con el primer retiro se consumieron prácticamente gran parte de sus ahorros previsionales, mermando su pensión futura y quedando aun mas a expensas del fortalecimiento del pilar solidario de pensiones, el que necesitará una gran inyección fiscal (y más deuda pública) para contribuir a las pensiones de ellos. Pero un segundo retiro previsional no mejora el bienestar social de aquellos que tienen menos ingresos y que ya casi no tienen ahorros previsionales, amén de que este retiro nuevamente no pagará impuestos (hasta ahora eso se sabe), pese a que se transforma en renta, siendo por tanto regresivo desde el punto de vista distributivo.

Así, esta mala política pública no mejora el ingreso de los más pobres, es regresiva porque no tributa, y además a largo plazo debilita la base de ahorro de la economía, haciéndola depender más del componente internacional, el cual es más volátil y no necesariamente de largo plazo (no es "capital paciente"). Presiona a una mayor deuda pública con incremento en las tasas de interés y mermando la capacidad de crecimiento de la economía a mediano plazo, con efectos adversos en el empleo y en la recaudación tributaria. Ciertamente, a corto plazo este retiro dinamizará el consumo y permitirá reducir pasivos bancarios, pero no es una fuerza permanente que sea una tracción económica, porque nada ha cambiado en la productividad de la economía; es un efecto o shock de una sola vez, transitorio y sin posibilidades de escalamiento sostenido a lo largo del tiempo, porque no tiene base productiva real y, además, se desnaturaliza el objetivo (financiar pensiones) para el cual estos ahorros coercitivos han sido creados.

En el famoso libro "Why fail the Countries" de Acemoglu y Robinson, ellos señalan que la falta de institucionalidad es una de las principales razones del subdesarrollo y por qué algunos países no alcanzan posiciones mas expectantes en el plano internacional. Es cierto que en esta coyuntura, los legisladores tienen una gran presión de sus electores dadas las consecuencias negativas de la pandemia, pero también es responsabilidad de ellos que estos proyectos (de retiro previsional) tengan que ser analizados en forma multidimensional (tienen varias aristas), y que de aprobarse, también deban incluirse todas las restricciones necesarias para que se asemeje al menos a una política pública con cierta lógica financiera y fiscal (que tribute, que sea autopréstamo y que se reponga con cotización adicional obligatoria).

Francisco Castañeda
Director de la Escuela de Negocios
Universidad Mayor